按：近日，Jane Street的诉讼事件在加密社区引发广泛讨论，其背后涉及的ETF市场操作机制再度暴露“纸比特币”可能对价格发现造成的扭曲。加密博主Bruce深入剖析了四类主流衍生品形态，揭示华尔街如何通过链下金融工具绕过2100万枚比特币的硬顶限制，加剧市场操纵风险。金色财经编译整理如下。

  尽管比特币链上总量被严格锁定在2100万枚，但以机构为核心的“纸比特币”市场已悄然形成庞大体系，不仅突破物理供应限制，更在无形中削弱了长期持有者对价格主导权的掌控。

第一类：“纯纸比特币”

  作弊程度：无限

  产品：永续合约（Perps）、芝加哥商品交易所（CME）现金结算期货、现金期权。

  作弊手段：完全基于纸面交易，买卖双方均不持有实际比特币，仅通过法定货币押注价格波动。这种机制创造了无限的合成供应量，并允许数十亿美元的杠杆影响价格发现，而非真实的稀缺性。对于关注真实价值的投资者而言，这类产品本质上是金融工程的产物，而非比特币本身。

第二类：“再抵押”

  作弊程度：高/系统性风险

  产品：主经纪商服务、场外交易互换、机构借贷。

  作弊手段：用户存入1个实物比特币后，机构将其借给对冲基金做空，而对冲基金则将该比特币出售给新买家。最终，多个主体可能同时认为自己拥有同一个比特币。这种“影子金融”行为大幅增加了纸面流通量，并可能导致类似FTX/Celsius的系统性崩盘，严重威胁整个生态稳定性。

第三类：“操作性做空”

  作弊程度：暂时但严重

  产品：现货比特币ETF（例如IBIT、FBTC）。

  作弊手段：美国证券交易委员会（SEC）的“现金创造”模式结合Reg SHO豁免规则，授权参与者（AP）可以合法地向投资者出售尚未创建的ETF份额。由于T+6结算延迟，这些合成份额吸收了现货购买压力，从而延缓了价格上涨，造成市场错觉——即“需求未达”。

第四类：“完全支持”

  作弊程度：零。

  产品：实物交割期货、透明的链上比特币。

  事实：这些产品在交易前需要锁定1:1的真实比特币，不会人为增加供应量。然而，遗憾的是，这类产品仅占总交易量的一小部分，难以形成有效价格锚定。

结论是什么？

  华尔街利用各种纸面衍生品稀释了投资者的购买力，并将本应稀缺的资产变成了部分准备金游戏。要打破这一局面并推动真正的价格发现，唯一的办法是：购买真正的现货比特币，并提取到冷钱包中，实现资产主权归位。

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